Nếu 2024 là đáy của nguồn khí, thì đáy sản lượng NT2 có thể là một vấn đề phân bổ — không phải vấn đề tài sản.
Nhà máy 750 MW vẫn còn đó. Điều thay đổi là lượng khí có thể tiếp cận, giá khí/cước, và cách Qc/Qm chuyển nguồn nhiên liệu thành doanh thu. Vì vậy định giá NT2 phải bắt đầu từ cân đối khí, không phải extrapolate EPS quá khứ.
1. Dữ liệu lịch sử cho thấy cú co nguồn khí đã đủ lớn để bóp méo earnings.
Chuỗi dưới đây là dữ liệu nguồn khí trong hồ sơ ngành điện khí của ValueLab. Chúng tôi dùng nó như bằng chứng bối cảnh hệ thống, không gán cơ học toàn bộ cho riêng NT2.
| Năm | Khối lượng khí | Thay đổi so với vùng 2015 | Đọc cho NT2 | Mức bằng chứng |
|---|---|---|---|---|
| 2015 | 983m Sm³ | Neo cao | Vùng nguồn khí dồi dào | Tài liệu ngành |
| 2019 | 927m | -6% | Nền nhiên liệu vẫn cao | Tài liệu ngành |
| 2021 | 623m | -37% | Co nguồn rõ | Tài liệu ngành |
| 2023 | 545m | -45% | Áp lực tiếp tục | Tài liệu ngành |
| 2024 | 274m | -72% | Vùng đáy của chuỗi hiện có | Tài liệu ngành |
| 2025 | 626m | -36% | Phục hồi >2 lần so với 2024 | Tài liệu ngành |
Điểm đáng tiền không phải “khí tăng”. Điểm đáng tiền là xác định phần tăng nào thực sự thuộc NT2 và nó đủ để nâng sản lượng lên mức nào.
Đó là lý do bảng phân bổ khí 2026–2040 là trái tim của report.2. Bước ngoặt mới: GSA Hải Thạch–Mộc Tinh cho phép mô hình nguồn khí theo năm, thay vì đoán một đường phẳng.
Phụ lục GSA trong mô hình ghi nhận tổng nguồn Hải Thạch–Mộc Tinh 2026–2040 khoảng 13,41 tỷ Sm³, gồm 2,39 tỷ Baseline và 11,02 tỷ Incremental. Baseline giảm về 0 sau 2029; Incremental đạt vùng cao quanh 2030 rồi suy giảm dần đến 2040. Đây là loại dữ liệu đủ chi tiết để thay đổi cách nhìn đáy sản lượng NT2.
| Nguồn hệ thống | 2026 | 2028 | 2030 | 2035 | 2040 | Cách dùng |
|---|---|---|---|---|---|---|
| HT-MT Baseline | 0,76 | 0,54 | 0,00 | 0,00 | 0,00 | GSA / cao |
| HT-MT Incremental | 0,28 | 0,87 | 1,56 | 0,59 | 0,32 | GSA / cao |
| HT-MT tổng nguồn | 1,04 | 1,41 | 1,56 | 0,59 | 0,32 | Tỷ m³/năm |
| STT 2B tổng hệ thống | 0,27 | 0,87 | 1,20 | 1,20 | 0,71 | Mô hình nguồn; chưa phải phân bổ riêng NT2 |
3. Nhưng “nguồn hệ thống” vẫn chưa phải “khí của NT2”. Đây là nơi research bắt đầu khác với kể chuyện.
Hai nhà máy BOT Phú Mỹ 3 và Phú Mỹ 2.2 có thể giải phóng khoảng 1,68 tỷ Sm³/năm khí nội địa sau khi chuyển sang LNG. Nhưng NT2 còn cạnh tranh phân bổ với Phú Mỹ, công nghiệp và các nhu cầu khác. Vì vậy Báo cáo đầy đủ dùng ba lớp: nguồn chắc chắn, nguồn có thể phân bổ, và LNG bổ sung khi cần.
| Hạng mục | 2026 | 2028 | 2030 | 2035 | 2040 |
|---|---|---|---|---|---|
| HT-MT tổng nguồn | 1,04 | 1,41 | 1,56 | 0,59 | 0,32 |
| STT 2B tổng hệ thống | 0,27 | 0,87 | 1,20 | 1,20 | 0,71 |
| HT-MT khả dụng cho NT2 — cơ sở | 0.75 | 0.51 | 0.51 | 0.50 | 0.29 |
| STT 2B phân bổ NT2 — cơ sở | 0.03 | 0.16 | 0.30 | 0.30 | 0.18 |
| Tổng khí NT2 / LNG cần bổ sung | x | x | x | x | x |
| Sản lượng điện / Qc-Qm / lợi nhuận | x | x | x | x | x |
4. Heat Rate cho biết một m³ khí có giá trị đến đâu.
NT2 có hiệu suất khoảng 62%, tương ứng Heat Rate suy ra khoảng 5.503 BTU/kWh trong hồ sơ ngành. Khi nguồn khí trở lại, hiệu suất tốt giúp nhà máy chuyển mỗi đơn vị nhiên liệu thành nhiều kWh hơn. Nhưng lợi thế này chỉ tạo earnings nếu Qc/Qm và merit order cho phép nhà máy được huy động.
5. Qc/Qm là lớp khiến “có khí” chưa đồng nghĩa “có lợi nhuận”.
FMP bình quân thị trường 2025 khoảng 894,46 đ/kWh là bối cảnh thị trường, không phải FMP riêng NT2. Mô hình tách giờ phát theo merit order, giờ phát do ràng buộc và phần Qc thiếu Qm. Nếu dùng một FMP duy nhất, phần bù/shortfall có thể bị tính sai đáng kể.
Luận điểm NT2 không phải “khí tăng là cổ phiếu tăng”.
Nó sai nếu phân bổ khí không đến NT2, giá/cước khí làm mất lợi thế chi phí, Qc/Qm không cải thiện, hoặc bảo dưỡng/EOH lấy đi khả dụng đúng giai đoạn nguồn khí tốt lên.
Muốn biết “đáy sản lượng” nằm ở năm nào, bạn cần đúng bảng đang bị khóa ở trên.
Báo cáo đầy đủ mở ba kịch bản phân bổ khí, LNG bổ sung, sản lượng điện, Qc/Qm, lợi nhuận chuẩn hóa, cổ tức và cầu nối định giá theo năm 2026–2040.
Nội dung phục vụ nghiên cứu và giáo dục. Không phải khuyến nghị mua/bán, tư vấn cá nhân hay cam kết lợi nhuận. Các nguồn hệ thống không được gán cơ học toàn bộ cho riêng NT2; phân bổ riêng là giả định mô hình và được cập nhật khi có dữ liệu hợp đồng mới.